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企業評価

~M&Aにおける企業価値評価の役割~

M&Aを検討する際の企業価値評価の役割

M&Aを検討する際に企業価値評価をする目的は、株式を譲渡するオーナー経営者と、その株式を譲受する企業とが納得のいく価格を導き出し、円滑に取引を成立させるための参考指標としての価値を導くことである。

それぞれが考える「価値」はさまざまであるが、両社が合意し一つの「価格」が合意すれば、通常はM&Aが成立する。しかし情報の非対称性・時間的な制約の有無・両者の力関係・等々によって、M&Aが成立する価格が必ずしも、双方にとって魅力的でない場合もある。

特に中小企業経営者がM&Aを検討する際には、自社がM&Aをする際の企業価値評価を事前に知っておき、具体的な株式譲受のオファーがあった際の相手の買収価格提示と、相手が自社に対して考える価値や企業評価をどう捉え、交渉していくかが、M&Aを成立させるためのポイントであり、M&Aで企業の譲受や譲渡を検討する際は、目的に沿ったM&Aの専門家による企業評価サポートがまず必要となる。

企業評価アプローチの体系と特徴

M&A検討時の企業価値を評価する代表的なものとして、大きくネットアセット・アプローチ、マーケット・アプローチ、インカム・アプローチの三つに分類される。

ネットアセット・アプローチによる株式評価では、帳簿上の純資産を基礎として、一定の時価評価等に基づく修正を行うため、帳簿作成が適正で時価等の情報が取りやすい状況であれば、客観性に優れていることが期待される。

一方、一時点の純資産に基づいた価値評価を前提とするため、のれん等が適正に計上されていない場合には、将来の収益能力の反映や、市場での取引環境の反映は難しいといえる。

マーケット・アプローチは第三者間や市場で取引されている株式との相対的な評価アプローチであるため、市場での取引環境の反映や、一定の客観性には優れているといえる。一方で他の企業とは異なる成長ステージにあるようなケースや、そもそも類似する上場会社が無いようなケースでは評価が困難で、評価対象となっている会社固有の性質を反映させられないケースもあるといえる。

インカム・アプローチは、前述のとおり、一般的に企業が将来獲得することが期待される利益やキャッシュ・フローに基づいて評価することから、将来の収益獲得能力や固有の性質を評価結果に反映させる点で優れているといえる。また、市場での取引環境の反映については割引率等を通じて一定の反映がなされるといえよう。一方でフリー・キャッシュ・フロー法などを前提とすると、事業計画等の将来情報に対する恣意性の排除が難しいことも多く、客観性が問題となるケースもある。

企業価値評価アプローチと評価法

評価アプローチ

評価法

特徴

ネットアセット・
アプローチ

簿価純資産法

時価純資産法(修正簿価純資産法)

その他

  • 一時点における会社の帳簿に基づいた評価を反映しており、客観性に優れている
  • 帳簿が適正に作成されていないと実態の評価ができない
  • 市場での取引環境や将来の収益獲得能力を反映しておらず、のれん等を適正に計上する必要がある

マーケット・
アプローチ

市場株価法

類似上場会社法(倍率法、乗数法)

類似取引法

取引事例法(取引事例価額法)

  • 市場での取引環境の反映しており、客観性に優れている
  • 類似する上場会社がない場合は評価が困難
  • 会社の固有の性質を反映しにくい

インカム・
アプローチ

フリー・キャッシュ・フロー法

調整現在価値法

残余利益法

その他

配当還元法

利益還元法(収益還元法)

  • 将来の収益獲得能力の反映に優れている
  • 事業計画やマネジメントインタビューを参考にするため、会社固有の性質の反映に優れている
  • 事業計画等が恣意的に作られた場合など、客観性に注意が必要

企業価値の算定方法

単独又は複数の評価法を採用し、評価対象会社の価値を評価することになる。その場合の総合評価には、以下のような方法がある。

単独法

評価アプローチの中から特定の評価法を単独で適用して、価値評価を行う方法

併用法(重複幅併用法)

複数の評価法を適用し、一定の幅をもって算出されたそれぞれの評価結果の重複等を考慮しながら、評価結果を導く方法

折衷法

複数の評価法を適用し、それぞれの評価結果に一定の折衷割合を適用して、加重平均値から評価結果を導く方法

単独法とは、インカム・アプローチ、マーケット・アプローチ、ネットアセット・アプローチに分類されている評価法を単独で適用し、それをもって総合評価の結果とする方法である。

併用法とは、複数の評価法を適用し、一定の幅をもって算出されたそれぞれの評価結果の重複等を考慮しながら評価結果を導く方法である。

インカム・アプローチ、マーケット・アプローチ、ネットアセット・アプローチのそれぞれのアプローチに属する評価法を複数選択し、各評価法の結果を比較・検討し、最終的な評価額を算定する方法である。それぞれの評価法による算定結果に重複するところがあれば、その金額を目安とするケースも実務上ある。また、併用法は、それぞれの評価法による結果が近い場合に適用しやすい。

例えば、インカム・アプローチからはフリー・キャッシュ・フロー法を、マーケット・アプローチからは類似上場会社法を選択し、それぞれ算定結果がフリー・キャッシュ・フロー法で5億円~6億円、類似上場会社法で5.5億円~6.5億円と評価された場合には、重複する5.5億円~6億円の評価結果をもって評価額とする方法である。

フリー・キャッシュ・フロー法

折衷法とは、複数の評価法を適用し、それぞれの評価結果に一定の折衷割合(加重平均値)を適用する方法である。

ネットアセット・アプローチ、マーケット・アプローチ、インカム・アプローチのそれぞれのアプローチに属する複数の評価法を選択し、各評価法の結果に一定の折衷割合を適用して総合評価を行う方法である。

折衷法は、評価結果により差異が生じ、いずれかの評価法を加重平均した方が妥当なケースにおいて適用しやすい方法である。折衷割合に関しては、評価する専門家が合理的に判断する。

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